Milano – Il Sole è grande. Potrebbe contenere un milione di Terre. Per quanto grande sia il Sole, la distanza con la stella più vicina è 30 milioni di volte il diametro del Sole stesso. E le stelle sono tante, 10 miliardi per ogni essere umano che abbia mai messo piede sulla terra, ominidi compresi. Anche di buchi neri c’è abbondanza e varietà. Alcuni sono decine di miliardi di volte più grandi, come massa, del nostro piccolo povero Sole.
Possiamo stordirci nel pensare a numeri e grandezze enormi. Eppure, concettualmente, il numero più grande che si possa concepire è un nonnulla di fronte all’infinito. Il finito e l’infinito sono incommensurabili e non si incontrano mai.
L’Esm è grande. Ha 80 miliardi di euro di capitale interamente versato e può contare, in qualsiasi momento, su un totale di 700 miliardi (190 tedeschi) già promessigli dagli stati dell’Eurozona. Sommato all’Efsf, dà all’Europa una potenza di fuoco complessiva di un trilione e mezzo, di cui meno di metà è già stata utilizzata o impegnata. Se pensiamo che il Fondo Monetario, al momento, ha 300-400 miliardi disponibili (con fatica) possiamo apprezzare come merita il fatto che la Corte costituzionale tedesca abbia finalmente dato il suo nulla osta all’Esm.
Per quanto grandi, Esm e Efsf sono finiti. Il salto nell’infinito (o quasi) che sarebbe stato loro possibile fare se l’Esm avesse ottenuto la licenza bancaria è stato impedito dalla Germania e non verrà mai fatto.
L’Omt sarà invece, almeno ex ante, infinito. La Banca centrale europea potrà cioè comprare titoli di Italia e Spagna senza limiti. I mercati conoscono perfettamente la differenza tra finito e infinito. L’approvazione dell’Esm ha prodotto un rialzo praticamente impercettibile. Al contrario, le promesse, poi realizzate, di Draghi e della Bce hanno dato vita a un rialzo globale potente.
Anche la Fed sta accarezzando l’ipotesi di andare oltre il limite e di entrare nella terra dell’indefinito, che all’occorrenza può diventare infinito. I due Qe e i due Twist effettuati finora hanno avuto in comune la predeterminazione delle quantità. Un tot al mese e un tot in totale. Prima o poi la Fed abbandonerà questo approccio e adotterà un Qe permanente e flessibile.
Quanto all’alternativa Qe3 subito o Qe3 in dicembre, per i mercati cambia molto, ma per l’economia globale cambia poco. Il Qe3 subito va a fare massa con l’Omt europeo e prolunga il rialzo delle borse, dell’euro, dell’oro e delle materie prime. Lo svantaggio è che i mercati lo hanno già scontato per tre quarti.
Il Qe3 mantenuto invece come ipotesi ravvicinata può, al di là di una iniziale delusione nei prossimi giorni, sostenere i mercati nella fase difficile che si aprirà dopo le presidenziali americane. Nel caso si arrivi a uno stallo o, peggio ancora, a un braccio di ferro sul fiscal cliff, avere da parte un’arma apprezzata dai mercati potrà tornare molto utile.
Al di là della tempistica e delle tecnicalità, quello che conta è che America ed Europa stanno facendo un salto di qualità nella risposta alla crisi. L’Europa è esasperata da due anni di guerra civile soft tra nord e sud e ha raggiunto il punto in cui anche la crescita tedesca è a rischio. L’America, pur crescendo, è esasperata dal fatto che l’occupazione, dopo qualche mese di recupero nel 2009, è praticamente immobile da due anni e mezzo. I politici europei e americani, impossibilitati ad agire dal timore di perdere consensi, hanno delegato il grosso del lavoro sporco alle banche centrali. Fed e Bce, dal canto loro, sono arrivate alla conclusione che se non si muovono loro non si muove nessuno. Il lavoro che hanno fatto finora è stato notevole, ma è riuscito solo a evitare un peggioramento della situazione. Ora bisogna fare di più.
Abbiamo scritto sopra che il finito e l’infinito sono incommensurabili. Gli umani possono concepire l’infinito, ma sono destinati a vivere nel finito anche se sono banchieri centrali. La Bce parte con l’illimitato, ma si scontrerà prima o poi con l’adesso basta della Germania. L’inquietudine di una parte dell’opinione pubblica tedesca verso l’euro e la Bce, faticosamente tenuta a bada dalla Merkel, non verrà meno. Bernanke, dal canto suo, ha nel Fomc una piccola ma vivace opposizione interna e sa già che Romney vincitore, fra due anni, non gli rinnoverà il mandato.
Nulla andrà liscio come l’olio, stiamone pur certi, ma questo non deve fare dimenticare che Bernanke e Draghi stanno tirando fuori gli artigli e intendono combattere con il coltello tra i denti.
Che fare, in questo contesto, con i portafogli? Le borse, i Btp e l’euro hanno già corso molto, è il caso di inseguirli? O non è piuttosto meglio portare a casa i guadagni? E che fare dei Bund e dei dollari?
In generale, guardando ai prossimi anni, c’è da essere abbastanza ottimisti sugli asset di rischio. Chi dice che siamo al quarantesimo mese di ripresa economica globale e siamo quindi, statisticamente, ormai vicinissimi alla prossima recessione non considera il fatto che, questa volta, siamo andati molto piano. Non c’è un solo serio segno di surriscaldamento in nessuna parte del mondo. Se non facciamo errori grossolani, la crescita può durare ancora molti anni.
Gli utili delle società sono solidi e hanno retto benissimo perfino in Europa. I dividendi sono ovunque molto alti. I multipli sono ragionevoli in America e ancora decisamente bassi in Europa. I portafogli sono carichi di obbligazioni corporate, di liquidità, di Bund e sono molto leggeri di azioni. Il rialzo di queste settimane ha generato poco volume ed è stato trainato dalle ricoperture. Il denaro vero è ancora impaurito o comunque poco convinto.
Per quest’anno siamo già saliti molto e non è detto che ci sia ancora molta strada da fare. Superato il fiscal cliff di fine anno, tuttavia, nel 2013 potrà riprendere il processo di graduale espansione dei multipli azionari, non spettacolare, ma nemmeno insignificante.
Chi ha comprato i Bund con l’idea speculativa di avere alla fine dei marchi rivalutati farà bene a convertirli in Btp. Chi ha comprato Bund con l’idea di mantenere una parte del portafoglio al riparo dalle turbolenze e non crede molto negli asset di rischio farà bene a convertirli lentamente in Treasuries nel caso il dollaro continui a indebolirsi.
Chi nei mesi scorsi ha comprato dollari canadesi o australiani li venda. Sono sopravvalutati e le materie prime che li sorreggono, anche in caso di riaccelerazione dell’economia globale, non saliranno molto.
Chi ha Asia ed emergenti li tenga, ma aspetti ad aumentare le posizioni. Ora è il momento dell’Europa.
Chi ha dollari tenga sempre presente che 1.25-1.30 è sempre stato considerato dal Fondo Monetario (e, di recente, dalla Bce) un cambio d’equilibrio di lungo termine. Dollaro e Treasuries lunghi sono tuttora la migliore polizza di assicurazione contro shock di ogni genere.
Chi non ha Btp ne compri e li compri lunghi. Vanno bene anche i Bonos e i titoli irlandesi e portoghesi.
Chi ama l’oro lo compri ogni volta che scende. Il bear market dell’oro inizierà il giorno in cui la Fed alzerà i tassi. Non prima del 2015.
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