A cura di Gilles Seurat, gestore multi-asset, La Française AM
Nel mondo del post-Covid vi sono moltissime incognite, specialmente per quanto riguarda il virus: quando verrà sviluppato il vaccino? Dovremo affrontare una seconda ondata? Sono tutti argomenti molto delicati che continuano ad orientare la propensione al rischio degli investitori – come dimostrano le ovazioni che i mercati finanziari riservano a ogni singolo articolo che fa riferimento a un possibile vaccino. Purtroppo è molto difficile avvantaggiarsi di questa situazione complicata, poiché persino i medici sembrano disorientati.
Gli elementi che ci aiutano a costruire l’asset allocation
I governi sembrano spendere quanto più possibile. I deficit di bilancio aumentano a livelli da record: nel 2020 per l’intera Eurozona si prevede un -9,6%, per gli USA -17,4, per il Regno Unito -13% (fonte: Bloomberg). E sembra solo l’inizio visto che i programmi di quantitative easing delle Banche centrali sono stati estesi e aumentati diverse volte e, se i dati sulla crescita dovessero essere deludenti, in futuro i governi probabilmente spenderanno ancora di più.
La spesa di oggi si traduce, chiaramente, in un rapporto debito/Pil più alto per il futuro. Questo debito ulteriore alla fine dovrà essere ripagato e peserà sicuramente sulla crescita futura.
Ciò significa che un irrigidimento delle condizioni monetarie è da escludere, poiché i governi, semplicemente, non saranno in grado di tollerare un aumento dei tassi.
Prima della crisi da Covid-19 avevamo già considerato che i tassi fossero limitati al rialzo a causa di trend di lungo termine come la digitalizzazione o l’invecchiamento demografico. Ora il quadro è ancora più chiaro: abituamoci ai rendimenti negativi, perché sono qui per restare. Nel contesto attuale, un’opzione d’investimento interessante è il debito sovrano australiano a lunga scadenza, poiché in quel Paese la curva del rendimento è ripida.
Anche le valute sono state colpite. Il dollaro Usa ha perso smalto – il carry è ora minimo con tassi di interesse reali profondamente negativi. Questo trend ribassista implica che le attese sull’inflazione continueranno a riprendersi dai livelli di profonda depressione osservati durante la crisi. Pertanto, siamo positivi sui break-even d’inflazione in Europa e negli Stati Uniti.
I titoli preferiti da avere in portafoglio
Per quanto riguarda gli asset rischiosi come le azioni, stiamo osservando una sorta di tiro alla fune fra performance economiche terribili e un drastico allentamento delle condizioni fiscali e monetarie.
Tuttavia, il posizionamento degli investitori ci dà un segnale più chiaro sul sentiment. Sebbene sia migliorato, esso rimane relativamente debole rispetto ai dati storici: i livelli di liquidità sono alti, le strategie sistematiche come i fondi “volatility target” presentano bassi livelli di rischio e anche l’hedge fund beta rispetto allo S&P 500 si colloca nell’estremità inferiore del range.
Ai nostri occhi ciò significa che il “pain trade” è maggiore per gli asset rischiosi, che sono destinati a risalire se le altre condizioni non cambiano. Favoriamo il debito subordinato finanziario, così come il credito societario (sia investment grade che high yield). Queste obbligazioni hanno sottoperformato durante la crisi e pertanto hanno margine di ripresa.
Fra i Paesi europei periferici, seguiamo da vicino l’andamento dei bond greci, che mostrano un profilo rischio/rendimento attraente e che ora sono stati inclusi fra gli acquisti della Bce nell’ambito del PEPP.
Sul versante azionario, la nostra preferenza va alle large cap, che hanno sofferto decisamente meno delle small cap.
Il trend ribassista del dollaro dovrebbe implicare un miglioramento dei rendimenti, su base coperta dal rischio valutario, delle azioni Usa.
