La Bce oggi ha modificato la forward guidance e annunciato i dettagli delle nuove operazioni di TLTRO. La decisione è stata unanime e ha riguardato i seguenti aspetti.
- Forward guidance: i tassi rimarranno agli attuali livelli almeno fino a metà 2020 (6 mesi in più rispetto alla precedente decisione)
- TLTRO: tasso pari a MRO+0,1% (ovvero 0,1%). Il tasso può scendere fino ad un minimo pari al deposit rate+10 pb (ovvero -0,3%) condizionato all’aumento degli impieghi. Quindi condizioni leggermente meno appetibili rispetto a quelle delle TLTRO II del 2016, al fine di minimizzare i carrytrade ha poi precisato Draghi.
- TIERING DEPOSIT: La BCE a valle della valutazione dell’impatto dei tassi negativi, è arrivata alla conclusione che questi ultimi non minano il meccanismo di trasmissione. La porta rimane tuttavia aperta per eventuali futuri interventi, con l’Istituto che monitora attentamente la necessità di misure di mitigazione.
- Le nuove stime di crescita vedono un rialzo del PIL 2019 e un calo di quello del 2020 e 2021 a causa del protrarsi dei fattori di incertezza (soprattutto le politiche protezionistiche). Rivista al rialzo inflazione 2019 e al ribasso quella 2020.
I rischi sulla crescita restano orientati al ribasso e la Bce si è detta pronta ad agire in caso di, non meglio specificate, condizioni avverse. In particolare, alcuni membri si sono espressi a favore di un allungamento della forward guidance, di un taglio dei tassi (di deposito) e hanno discusso della possibilità di riprendere il QE. Su quest’ultimo aspetto, la BCE avrebbe uno “spazio considerevole”.
Bce, la reazione del mercato
Dopo un iniziale rialzo dei tassi governativi (Bund decennale al meno 0,19% e BTP con scadenza analoga al 2,54%) e un apprezzamento dell’euro (il cambio euro dollaro è salito fino a $1,13), sulla base della percezione di una BCE meno dovish delle attese, il movimento si è ricomposto tornando sui livelli pre-meeting subito dopo i riferimenti alla discussione sul possibile taglio dei tassi e ripresa del QE.
Anche se finora Mario Draghi, presidente in scadenza di mandato a ottobre, ha resistito alla tentazione di intraprendere azioni radicali per rilanciare crescita e inflazione, Nancy Curtin, chief investment officer di Close Brothers Asset Management, ritiene che la Bce sarà costretta a intervenire se l’economia continua a essere stagnante.
“Con i tassi che sono già ai minimi dello 0% e nessun margine di manovra fiscale, le opzioni sono in qualche modo limitate. Uno scenario sempre più probabile riguarda il ritorno del programma di QE a fine anno”.
Salgono chance di un nuovo QE
Andrew Kenningham, chief Europe economist presso la società di ricerche Capital Economics, concorda: la banca centrale finirà per rassegnarsi e varare un nuovo programma di QE. Detto questo, il piano non dovrebbe vedere la luce prima dell’anno prossimo secondo l’economista
Non è dello stesso avviso il global head of brokerage e business development di FinecoBank Alessandro Capuano, secondo cui i dati sull’inflazione danno la sensazione che i piani di stimolo monetario della Bce hanno fallito. Capuano pensa che la Bce potrebbe alla fine essere costretta ad alzare i tassi anziché abbassarli.
“Con la crescente debolezza in UE dovuta al calo dell’attività industriale in Italia e in Germania, e ai timori sull’economia globale – risultato dell’escalation della guerra commerciale – la Bce non avrà altra opzione se non quella di interrompere le sue politiche monetarie accomodanti e iniziare ad alzare i tassi per disinnescare le future pressioni inflative“.
In area euro l’inflazione è scesa all’1,2% dall’1,7% a maggio 2019.
Esito della riunione della Bce
Andrew Wilson, CEO EMEA e Global Head per il settore Fixed Income di Goldman Sachs Asset Management, ha detto che la politica monetaria è rimasta invariata, in linea con le attese. Tuttavia la Bce ha ammesso la presenza di “rischi al ribasso” rappresentati dalle incertezze geopolitiche, dalle vulnerabilità di certe aree emergenti e dalle misure commerciali di stampo protezionista.
Detto questo, le previsioni per la crescita e l’inflazione nel 2019 sono state riviste al rialzo. “Contrariamente alle nostre attese, la forward guidance è stata estesa fino ad almeno la fine della prima metà del 2020”. Se verrà confermata anche a fine anno, è da considerare un segnale di politica particolarmente ‘dovish’.
Le autorità, inoltre, hanno discusso della possibilità di intraprendere nuove misure accomodanti qualora dovessero emergere dei “casi di emergenza”. Si è ipotizzato anche un taglio dei tassi e una riapertura del programma di quantitative easing.
Pure Salman Ahmed, Chief Investment Strategist di Lombard Odier IM, si aspetta una “nuova dose di QE”.
Outlook area euro
Quanto alle previsioni macro per l’Eurozona, Goldman Sachs Asset Management prevede che i tassi rimarranno accomodanti nella regione per un periodo prolungato. Il picco dell’attività economica è stato raggiunto a fine 2017 e diverse turbolenze – tra cui protezionismo commerciale, le incertezze sulla Brexit e il braccio di ferro tra Italia e Bruxelles sui conti pubblici – pongono rischi al ribasso per le aspettative di crescita.
Da febbraio i dati PMI manifatturieri sono in fase di contrazione. Intanto il tasso di disoccupazione in Germania è salito il mese scorso per la prima volta da fine 2016 e le attese di inflazione in Eurozona sono scese a livelli che non si vedevano da quando sono state annunciate le politiche straordinarie di accomodamento monetario nel 2015 e nel 2016.
Oltre a un deterioramento del ciclo, la regione si trova a dover fare i conti un’inflazione che rimane fredda, con l’indice primario di fondo (depurato da elementi volatili come energia e cibo) che ha registrato il mese scorso una variazione positiva di appena lo 0,8% su base annuale (stime flash). “La debolezza di maggio è dovuta alla volatilità post pasquale dei prezzi dei servizi, ma il trend generale di un’inflazione ancora al di sotto della soglia obiettivo della Bce rimane intatto”, scrive Wilson.
Secondo Julien-Pierre Nouen, Head of Economic Research & Multi-Asset di Lazard Frères Gestion, “la BCE ha apportato un certo allentamento, prolungando per sei mesi, almeno fino alla prima metà del 2020, i livelli attuali dei tassi di interesse di riferimento. Probabilmente alcuni investitori si aspettavano un taglio dei tassi o almeno un accenno, che è escluso dal riferimento dei tassi “ai livelli attuali”, da cui la reazione dell’euro e dei rendimenti obbligazionari”.
“La BCE si concentra sui dati economici, che non sono stati particolarmente negativi. Pertanto, le prospettive non stanno peggiorando. La BCE riconosce il rischio di ribasso e alcuni membri del consiglio direttivo hanno discusso altre misure, ma si tratta più di essere pronti ad agire che avere fretta di farlo. Alla domanda su cosa potrebbe fare la BCE, Mario Draghi ha sottolineato che esiste ancora un “notevole margine” per il QE. I dettagli ampiamente attesi delle operazioni di rifinanziamento delle TLTRO III sono leggermente meno favorevoli rispetto alla precedente operazione con un aumento di 10 punti base”.
L’impatto sul mercato
In seguito all’annuncio sui tassi, il CAS team di Unigestion osserva che l’euro ha visto una certa instabilità di prezzo, ma sta ora negoziando offerte migliori, i tassi sono leggermente più alti e l’equity europeo è diminuito rispetto ai massimi di giornata. Durante la conferenza stampa, questi movimenti si sono estesi ulteriormente, in quanto le prospettive a breve termine – in particolare per quanto riguarda le previsioni di crescita e di inflazione – hanno sorpreso positivamente il mercato.
L’impatto sul mercato invece non sorprende, viste le aspettative verso politiche accomodanti e il posizionamento che si stava delineando all’inizio dell’incontro. Tuttavia, ciò che troviamo interessante è dato dal fatto che le buone notizie sembrano essere cattive per il mercato. Un chiaro esempio di ciò è stato quando Draghi ha affermato che il rischio di recessione era basso, spingendo il mercato azionario a ritirarsi ulteriormente. Questo evidenzia anche l’influenza significativa che le banche centrali hanno avuto sul mercato dall’inizio dell’anno.
Le conseguenze per l’asset allocation
La riunione odierna della BCE è l’ennesima conferma che le banche centrali stanno compiendo passi ulteriori verso politiche accomodanti piuttosto che restrittive.
Lo scorso anno, il quadro macroeconomico si stava deteriorando, mentre il panorama geopolitico stava migliorando; oggi assistiamo al fenomeno opposto. Le condizioni macroeconomiche monitorate dai nostri Growth Nowcaster sembrano stabilizzarsi per ora, ma la dispersione è elevata, con una netta sovraperformance negli Stati Uniti, mentre l’Eurozona rimane debole. Sembra quindi che la politica accomodante della banca centrale sia attualmente guidata dalla geopolitica e dalla volontà di prevenire piuttosto che di reagire per mantenere uno slancio favorevole alla crescita. Ciò è stato confermato dalla Reserve Bank of Australia in occasione dell’ultimo incontro e dai recenti commenti della Federal Reserve statunitense.
La nostra visione a medio termine rimane prudente. Considerata la recente stabilizzazione del quadro macroeconomico e l’inflazione che non costituisce una minaccia in questa fase, manteniamo un orientamento verso asset di lungo termine ma con coperture. La recente escalation della guerra commerciale ha avuto un impatto sul sentiment e solleva seri dubbi sull’effetto che potrebbe avere sulla crescita globale, rendendo giustificata una protezione.
