di Massimiliano Schena, CIO di Symphonia SGR
Il collocamento del nuovo BTP Futura, il primo titolo di Stato dedicato esclusivamente ai risparmiatori retail, che sarà interamente destinato a finanziare misure quali il rafforzamento del sistema sanitario e il rilancio dell’economia nazionale dopo l’epidemia di coronavirus, si è concluso oggi come da nostre previsioni con una raccolta inferiore alle attese del mercato. Il Tesoro ha chiuso l’emissione del nuovo BTP poco sopra i 6,13 miliardi di euro, contro una domanda iniziale stimata in circa 10 miliardi e decisamente lontana dalla raccolta di 22,3 miliardi del BTP Italia di maggio.
I risparmiatori continuano ad essere confidenti che lo scudo di policy del Recovery Fund e delle misure ultraespansive non convenzionali della BCE come il PEPP, supportino i titoli di Stato dei Paesi periferici ed in particolare quelli italiani, dove il premio per il rischio politico è più elevato.
Nonostante l’attesa per il giudizio dell’agenzia di rating Fitch la revisione del giudizio sull’Italia previsto questa sera a mercati chiusi, l’asta di Bot annuali di oggi ha infatti registrato una buona domanda, con il rendimento tornato in negativo.
Cedole poco allettanti
A nostro avviso altri elementi hanno pesato sulla risposta tiepida dei risparmiatori, in primis i tassi cedolari minimi senza un significativo eccesso di rendimento rispetto ai BTP decennali nominali. Mentre la cedola per i primi 4 anni è relativamente migliore del previsto, lo “step” complessivo da 1,15% a 1,45% è relativamente basso, riducendo la protezione dal rischio duration per un’emissione a dieci anni.
Il rendimento medio del nuovo titolo pari all’1,28% (1,38% incorporando anche il premio fedeltà minimo) è solo moderatamente superiore a quello del BTP agosto 2030 (1,25%).
Il potenziale di upside sul mercato secondario è pertanto limitato, anche se vi è una buona probabilità di ottenere il premio fedeltà massimo a causa del livello depresso del PIL di partenza, che porterebbe il rendimento complessivo all’1,58%.
Inoltre la struttura con cedole nominali semestrali calcolate sulla base di tassi prefissati e crescenti nel tempo, il cosiddetto meccanismo step-up, risulta probabilmente più difficile da comprendere rispetto ad un BTP con una cedola fissa. A questi elementi si aggiungono la scadenza più lunga – dieci anni contro i cinque anni del BTP Italia di maggio – e la scarsa liquidità che il BTP Futura avrà sul mercato secondario, dal momento che si tratta di un’emissione riservata al solo pubblico retail.
Infine non vanno sottovalutate le incertezze legate alla crescita del Pil dell’Italia per i prossimi anni, dal quale dipende il premio fedeltà del nuovo BTP, dopo la pubblicazione delle previsioni economiche d’estate da parte della Commissione europea, che proprio tre giorni fa ha posto il nostro Pese come fanalino di coda in Europa per il 2020.
