Cancellare 250 miliardi di debito in teoria si può: lo disse Stiglitz già nel 2013

Era il 14 giugno del 2013 quando Paul De Grauwe, già membro del parlamento belga dal 1991 al 2003, attualmente docente alla John Paulson Chair in European Political Economy nella London School of Economics ed autore di ricerche e libri fondamentali sulla politica monetaria, di cui è considerato fra le massime autorità, scrisse un articolo  in risposta a Weidmann, governatore della banca centrale tedesca Bundesbank.

Come riportato anche nel blog di Maurizio Blondet, giornalista e saggiata italiano, Lo stesso Weidmann si era appellato alla Corte Costituzionale tedesca sostenendo che gli acquisti in quantità ingenti di titoli di debito pubblico dei Paesi dell’eurozona che sta operando la BCE, esponevano i contribuenti tedeschi al rischio di dover pagare con le tasse le “perdite” che avrebbe subito la BCE in caso di insolvenza dei Paesi PIIGS (Portogallo, Italia, Irlanda, Grecia e Spagna), acronimo tornato alla ribalta in questi giorni.

De Grauwe, nella sua risposta, disse che la Bundesbank (e quindi anche tutti gli economisti o giornalisti che le andavano dietro) è ignorante. Perché? Perché “applicano alle banche centrali i criteri di solvibilità e insolvenza di una banca privata, o di una qualsiasi impresa privata”.

Preosegue poi il Belga, rincarando la dose:

“Il livello di confusione è così alto che il presidente della Bundesbank si è rivolto alla Corte Costituzionale Tedesca sostenendo che il programma OMT della BCE esporrebbe i cittadini tedeschi al rischio di dover pagare tasse per coprire potenziali perdite generate dalla BCE. Tale paura è mal posta; anzi, in realtà, i contribuenti tedeschi sono i principali beneficiari del programma di acquisto di titoli di debito.

Le società private si ritengono solvibili “quando il valore del loro patrimonio netto è positivo, ossia quando il valore dei loro asset è superiore a quello del debito. La solvibilità di una società privata può anche essere espressa come il massimo ammontare di perdite che una società può assorbire in un dato momento. Pertanto, una società privata si dice solvibile quando le sue perdite non sono superiori al patrimonio netto”.

“Questi vincoli di solvibilità non devono essere applicati alle banche centrali, in quanto queste non possono fallire: una banca centrale può emettere tutta la moneta che vuole e che gli serve per ripagare i suoi “creditori”. E i creditori sono i detentori della sua moneta.; per la banca centrale, il loro “ripagamento” consisterebbe semplicemente nel sostituire la moneta vecchia con moneta nuova”.

Non essendo più nel sistema del tallone aureo, ovvero il sistema nel quale una banca centrale prometteva di convertire in oro la monete che esse emetteva, continua De Grauwe “Al contrario delle società private, i debiti delle banche centrali non rappresentano un diritto sugli asset delle banche centrali. Quindi, il valore degli asset della banca centrale non ha influenza sulla sua solvibilità. La sola promessa che una banca centrale fa al mercato è che il denaro sarà convertibile in un paniere di beni e servizi a un prezzo più o meno fisso. In altri termini, la banca centrale fa una promessa di stabilità dei prezzi. Niente più”.

Una banca centrale può assorbire qualsiasi perdita, con l’unica prerogativa che questa perdita non comprometta la stabilità dei prezzi.

Banca centrale non necessita di un patrimonio netto

Inoltre, non è nemmeno corretto affermare che la banca centrale ha bisogno di mantenere un patrimonio netto positivo per, come si dice, “restare solvibile”; Una banca centrale non necessita di un patrimonio netto, dunque l’affermazione che una banca centrale con un patrimonio netto negativo necessiti di essere ricapitalizzata dal Tesoro non ha alcun senso”.

De Grauwe, per rendere ancora più chiara la spiegazione, la articola anche per punti:

• La banca centrale (che non può fallire) non ha bisogno di alcun sostegno fiscale dal governo (che invece può fallire)

• L’unico sostegno di cui la banca centrale necessita da parte del governo è che essa possa mantenere il monopolio sull’emissione di moneta in tutto il territorio su cui il sovrano ha giurisdizione. Una volta che abbia dal sovrano tale potere, la banca centrale è libera da ogni limite di solvibilità”.

Cercando di semplificare ulteriormente la spiegazione, il belga esemplifica tramite il caso di una banca centrale che emetta moneta per un solo stato. Lo fa comprando i Buoni del Tesoro di quello Stato ed emettendo moneta.

“Acquistando i titoli di debito statali, la banca centrale trasforma la natura del debito pubblico. Quando la banca centrale compra il debito del proprio governo, il debito viene trasformato: il debito governativo, che porta con sé un tasso di interesse e un rischio di default, diventa una passività della banca centrale (base monetaria); che è priva di rischio default, ma soggetta a rischio di inflazione”.

Per capire cosa sia questa trasformazione e come essa agisca nel bilancio, supponiamo che Banca Centrale e Governo siano tutt’uno (generalmente Banca Centrale e Governo sono un tutt’uno, due rami separati del settore pubblico, ma in Italia è avvenuto il “divorzio” tra Tesoro e Bankitalia ad opera di Andreatta, l’allora Ministro del tesoro, e Ciampi, al tempo Governatore della Banca d’italia, negli anni ’80).

Dopo la trasformazione, il debito governativo detenuto dalla banca centrale viene cancellato. Esso è un attivo in un ramo dello stato (la banca centrale) ed un passivo nell’altro ramo (il governo). Quindi, scompare. La banca centrale può ancora tenerlo a bilancio (esattamente come fa la BCE con i nostri 250 miliardi), ma esso non ha più alcun valore economico. Di fatto la banca centrale può sbarazzarsi di questa finzione ed eliminarla dal suo bilancio (nettandolo), ed il governo può quindi eliminarlo dall’ammontare del suo debito. Esso non ha più valore in quanto è stato rimpiazzato da una nuova forma di debito, ossia la moneta, che comporta un rischio inflattivo, ma non un rischio di default.

Dunque non ha senso – come voleva far credere la Bundesbank – che le banche centrali, quando il prezzo di mercato dei titoli di stato scende, ci perdono. Se ci fosse una perdita per la banca centrale, essa sarebbe compensata alla pari da un guadagno equivalente da parte del governo (perché il valore di mercato del suo debito è sceso in uguale proporzione). Non ci sono perdite per il settore pubblico.

Problema “condono” Bce sarebbe di natura più politica

Arriviamo ad una conclusione importante: Quando una banca centrale ha acquisito titoli di stato, un declino nel prezzo di mercato di questi titoli non ha alcuna conseguenza fiscale. La perdita in un ramo (la banca centrale) è compensata dal profitto nell’altro (lo Stato). Il problema di condonare il debito italiano sarebbe più di natura più politica. In primo luogo la Banca centrale perderebbe credibilità, in seconda istanza gli altri paesi inizierebbero a chiedere un trattamento di favore simile.

Un altro modo di vedere questo effetto, è guardare ai flussi degli interessi sottostanti ai titoli pubblici. Poniamo ad esempio che la banca centrale abbia comprato un miliardo di euro in titoli di stato. Questi hanno una cedola, diciamo, del 4%. Perciò la banca centrale che ha in portafoglio i titoli riceve 40 milioni di euro all’anno da parte del governo. Nella pratica della contabilità, questo viene contato come un profitto per la banca centrale. Alla fine dell’anno, la stessa banca centrale girerà i propri profitti al governo. Assumendo che il costo marginale della gestione di questi bond sia pari a zero, la banca centrale girerà al governo i 40 milioni di euro. È, per così dire, la mano sinistra che paga la mano destra (la classica partita di giro).

La tecnicalità della tenuta dei libri contabili ha potuto far credere a qualcuno che tali interessi siano signoraggio (ossia profitto per la banca centrale). Non lo sono. Non c’è alcun profitto nel settore pubblico. Il profitto della banca centrale è esattamente compensato da una perdita del governo.

L’uno e l’altra potrebbero eliminare questa convenzione contabile perché in queste perdite e profitti non c’è alcuna sostanza economica. La BCE può distruggere i titoli di stato, senza nessuna perdita; è letteralmente vero che la banca centrale potrebbe distruggere i titoli di Stato nel tritacarte: ma niente sarebbe perduto.

Nel nostro esempio, la banca centrale non riceverebbe più 40 milioni di euro l’anno, e non dovrebbe più girarli al governo ogni anno.

Cosa succede se il governo fa default sui suoi bond in scadenza? Il default causa delle perdite ai detentori privati dei titoli.

Ma è irrilevante per i titoli detenuti dalla banca centrale: infatti essi adesso non valgono più nulla, ma erano già privi di valore anche prima del default. Si tratta della mano destra che paga la sinistra.

Per il settore pubblico, non è successo nulla. Perciò la perdita della banca centrale a causa del default non ha alcuna conseguenza fiscale”.

Conclude poi l’esperto:

“Immaginiamo che la BCE acquisti 1 miliardo di titoli spagnoli a un tasso del 4%. Le conseguenze fiscali sono ora le seguenti:

• La BCE riceve 40 milioni di euro in interessi annuali dal tesoro spagnolo.

• La BCE restituisce questi 40 milioni di euro non alla sola Spagna, ma tutti gli anni alle banche centrali nazionali dell’eurozona.

La distribuzione avviene proporzionalmente alla quota di capitale nella BCE (vedere BCE 2012).

• La banca centrale nazionale trasferisce quanto ricevuto al proprio tesoro nazionale.

Per esempio, la BCE trasferirà l’11,9% dei 40 milioni al Banco de España. Il resto andrà alle banche centrali degli altri paesi membri. Chi riceverà di più è la Bundesbank tedesca; che con una quota di capitale del 27,1%, riceverà quindi 10.8 milioni di euro”.

Ecco quindi spiegato perché De Grauwe sostiene che i tedeschi non sono affatto danneggiati dal programma di acquisti di debiti pubblici, bensì sono i principali beneficiari.

La conclusione, che sfugge ad ogni etica, è dunque la seguente:

“In un’unione monetaria che non è anche un’unione fiscale, un programma di acquisto di titoli di stato porta a trasferimenti all’interno dell’unione: un programma di acquisto titoli della BCE porta a un trasferimento annuale dai Paesi i cui titoli vengono acquistati verso tutti gli altri (cioè dai Paesi più indebitati e poveri a quelli non indebitati e ricchi), un trasferimento fiscale dai Paesi più deboli (debitori) verso i Paesi più forti (creditori)”.

Dello stesso parere in merito alla logica della cancellazione del debito dai bilanci è il premio Nobel per l’economia Stiglitz, che a livello di tempistiche fu forse il primo a dirlo, ritenendola una scrittura contabile forse anche più corretta dell’attuale sistema.

Perché questo nuovo modus operandi vada in porto serve l’unanimità a livello europeo, ma nulla cambierebbe ai fini economico fiscali. Il vantaggio sarebbe quello che, nettando da subito il bilancio, si otterrebbe un miglioramento del rapporto debito/Pil mantenendo la veridicità e la correttezza dei dati.