I titoli azionari europei hanno finora beneficiato di un 2019 positivo, sostenuti dalle speranze che le economie europee abbiano superato la crisi e inseriti in un contesto di segnali per così dire “più colomba” da parte della Banca Centrale Europea (BCE) e della Federal Reserve statunitense.
Il sentiment è stato rafforzato dal programma della BCE di emettere nuovi prestiti a lungo termine a partire da settembre 2019, il che significherà probabilmente che i tassi di interesse rimarranno a un livello bassissimo almeno per il resto dell’anno. La volatilità che ha penalizzato il sentiment verso i mercati azionari nelle ultime fasi del 2018 sembra essersi attenuata, e lo scenario per i titoli azionari in Europa sembra ora più favorevole, anche se le notizie politiche continuano a dominare le prime pagine.
Qualunque sia il contesto macro-economico e politico, le nostre decisioni di investimento saranno sempre basate sull’analisi del rendimento del capitale, che ci impone di fare bene le cose semplici, e di porre le domande giuste. Un’impresa ha motivo di esistere sul mercato? Ha barriere all’ingresso che consentono al profilo di rendimento di rimanere elevato? Ha il potere di stabilire i prezzi dei suoi prodotti o servizi? Offre margini sostenibili? Queste sono domande che ci poniamo costantemente quando prendiamo in considerazione le diverse aziende.
La Brexit e lo scenario di investimento
Molte delle preoccupazioni recenti si sono focalizzate sul processo della Brexit che si è protratto a lungo ed è stato un elemento di distrazione. Non agiamo smettendo di considerare il Regno Unito e decidendo di non voler più acquistare azionario britannico in vista della Brexit o di qualsiasi altro sviluppo politico. Ciò che è davvero importante per noi non è tanto la regione dove un’azienda è quotata, ma la qualità dell’azienda stessa e la qualità dell’opportunità di investimento. A livello fondamentale, il mercato azionario britannico è popolato da società che operano in tutto il mondo, specialmente nell’indice Ftse 100.
Attualmente investiamo in otto titoli quotati nel Regno Unito che secondo noi hanno un modello di business molto interessante in una prospettiva a lungo termine. Alcune sono per natura classiche “compounder” – società ben allineate con la nostra filosofia di investimento e che riteniamo possano offrire nel tempo un risultato superiore agli indici. Prudential ne è un esempio – una società di assicurazioni quotata nel Regno Unito ma autenticamente internazionale. Investiamo anche in aziende inglesi che riteniamo possano migliorare il proprio profilo di rendimento nel tempo, come BP o Shell. Si tratta di grandi aziende petrolifere in cui la disciplina dei costi operativi e degli investimenti è migliorata e prevediamo che lo stesso avvenga nel tempo anche per il profilo di rendimento.
La ciclicità intrinseca dell’azionario europeo
L’Europa offre un ampio scenario di investimento, ma popolato da molte banche e molte imprese correlate all’energia e alle commodity. Riconoscere questa ciclicità intrinseca ci può fornire qualche indicazione su come il mercato potrebbe comportarsi in periodi diversi. Per esempio, se constatiamo un periodo di debolezza economica, come quello registrato alla fine del 2018, è probabile che l’azionario europeo registri una performance inferiore agli altri mercati. Ma se vediamo una ripresa ciclica – sostenuta da stimoli monetari o da nuove misure di incentivazione fiscale a livello internazionale, o in alternativa dall’effetto favorevole di una ripresa dell’offerta di denaro cinese che filtra nell’economia reale – allora l’Europa rappresenterà una “buona” area geografica in cui essere posizionati.
La nostra strategia presenta alcuni sbilanciamenti intrinseci, che rispecchiano determinati settori in cui troviamo aziende in grado di generare costantemente livelli elevati di rendimento del capitale. Nell’healthcare, per esempio, abbiamo una ragionevole esposizione alle aziende farmaceutiche e ad alcuni fornitori di servizi sanitari. Ci piacciono le grandi società con consistenti barriere all’ingresso, basate principalmente sulla conoscenza scientifica e sulla capacità di ricerca. La tecnologia dell’informazione è un altro settore a cui siamo esposti, in particolare i software, dove abbiamo trovato aziende che generano molta liquidità con un elevato rendimento del capitale, che ne rispecchia la struttura a costi contenuti e il forte potere di definizione dei prezzi.
Ci sono anche comparti in cui generalmente fatichiamo a trovare opportunità di investimento interessanti, di buona qualità. Le telecomunicazioni, per esempio, sono un settore in cui vediamo società estremamente regolamentate, che non hanno possibilità di fissare il prezzo perché esposte a una forte concorrenza. Un altro esempio è il settore minerario, distorto da una dinamica imprevedibile della domanda e dell’offerta, dove difficilmente ritroviamo società con un potere di definizione dei prezzi significativo.
Il nostro parere alla fine del 2018 era che i titoli dell’azionario europei fossero valutati meno rispetto ai 12 mesi precedenti, con valutazioni che suggerivano che fosse già stato incluso un certo livello di debolezza degli utili. Non sosterremo mai di essere in grado di prevedere la direzione del mercato, ma riteniamo che la nostra strategia disciplinata e sistematica sia ben posizionata per identificare opportunità attraenti nello spazio dell’azionario europeo nel prosieguo dell’anno.
