Le banche centrali hanno adottato un tono più accomodante con il procedere dell’anno, ed è probabile che i tassi non cresceranno tanto quanto previsto in precedenza. Questo non aiuterà chi è alla ricerca di rendimenti, ma è una buona notizia per il debito subordinato. Allo stesso tempo, la fase avanzata del ciclo economico negli USA e la probabilità di una minore crescita futura a seguito del rallentamento cinese – nonostante i solidi dati americani nell’ultimo trimestre – implicano che gli investitori sono tornati alla ricerca di rendimenti di qualità, e non di rendimenti a qualunque costo.
In termini di qualità del credito, i fondamentali dell’universo del debito subordinato sono più solidi che mai dal nostro punto di vista. Nel corso degli ultimi cinque anni c’è stata un’enorme attività di deleveraging nei finanziari europei. Questo avviene in un momento in cui molti sono preoccupati dall’aumento della leva nei mercati obbligazionari corporate e high yield negli USA e l’acuta crescita del debito BBB- in altri Paesi. Alcuni grandi investitori stanno prendendo in considerazione l’ipotesi di spostare alcune allocazioni dall’high yield al debito subordinato e ibrido.
Buoni esempi di istituti finanziari europei dai fondamentali solidi sono HSBC, Lloyds Banking Group, RBS, Barclays e Rabobank, e ciascuna ha rinforzato i propri Common Equity Tier 1 (CET1) buffer. Non abbiamo alcun dubbio sulla capacità di queste società di pagare tanto le cedole quanto il capitale del proprio debito subordinato, a prescindere dalle condizioni di mercato. Prevediamo che le banche del Regno Unito, in particolare, continueranno a incrementare i propri equity buffer e a ridurre il rischio, anche a fronte della continua incertezza legata a Brexit. RBS ha aumentato il proprio CET1 dall’8,6% del 2013 al 16,7% del 2018. Il prolungamento del processo di consolidamento dei bilanci da parte delle banche è una delle ragioni per cui siamo così ottimisti rispetto al settore.
Le valutazioni rimangono interessanti, dal nostro punto di vista. Nonostante la solida performance da inizio anno, gli spread si sono ridotti di solo un terzo rispetto all’ampliamento dello scorso anno, e questo rappresenta per noi un’opportunità di acquisto dato che, oltre alla crescita composta data dalle cedole mensili, crediamo che il prezzo sia destinato a crescere.
Le nostre previsioni per il resto dell’anno sono di un continuo miglioramento nella qualità del credito, fondamentali societari solidi e rendimenti da cedole stabili e prevedibili, con valutazioni interessanti sia in termini relativi che assoluti.
L’anno scorso il rischio legato alle estensioni è stato al centro dell’attenzione, ma crediamo che si tratti di un elemento eccessivamente oggetto di preoccupazioni, che è già prezzato dai mercati e che rappresenta in realtà un’opportunità. Inoltre i cambiamenti normativi in atto, come il pacchetto CRR2 della Commissione Europea e Basilea IV, dovrebbero dare luogo a nuove opportunità.
