Dibattito Value vs Growth fa rumore in Europa, ma nasconde fondamentali fragili
Il rally dello stile value ha avuto una presa salda sui mercati azionari europei nella seconda metà del 2016. La vittoria di Donald Trump ha giovato in modo particolare al settore value per eccellenza, quello finanziario. L’indice MSCI Europe Value ha sovraperformato l’MSCI Europe Growth quasi del 15% tra fine luglio e fine dicembre 2016, il colpo più pesante dall’inizio della crisi finanziaria globale.
Questa oscillazione porta con sé consistenti implicazioni di performance a breve termine, in grado di influenzare le decisioni degli investitori. In un recente sondaggio condotto a metà dicembre da BofA Merrill Lynch, il 54% dei broker intervistati ritiene che il rally del value continuerà a prodursi nel 2017, mentre solo il 13% pensa che sia già concluso. Il dibattito “value vs growth” continuerà anche quest’anno.
Cosa dire però dei fondamentali del recente rally del value? Il picco nei prezzi delle commodity ha portato a una migliore previsione sugli utili per i titoli del comparto energetico e delle materie prime per il 2017 e il 2018, ipotizzando che il recente recupero del prezzo delle commodity persista.
Nel corso del mese di dicembre, i titoli finanziari hanno accelerato il rally del value, in quanto l’impennata dei tassi di interesse è favorevole al sentiment del settore. Comunque, le previsioni dell’EPS per i titoli finanziari europei relative al periodo 2016/2018 continuano a peggiorare. La roadmap strategica di Unicredit per il periodo 2016-2019 rappresenta il più recente esempio della fragilità della crescita degli utili nel settore bancario europeo; la banca si sta concentrando sulla cessione di rami, sulla chiusura di sedi, sul licenziamento di parte del personale e su un aumento di capitale, ponendosi l’obiettivo di una trascurabile crescita dello 0,6%.
La crescita degli utili dovrebbe bruscamente accelerare dal -2% nel 2016 al +18% nel 2017 per i titoli value europei, che hanno beneficiato di un rerating del Price Earning, mentre i titoli growth hanno sofferto un derating del PE pari a più del 10% nel corso degli scorsi dodici mesi. I titoli value dovrebbero registrare una crescita degli utili del 9% annuo circa per il periodo 2016-2018. Questa crescita dipende da un certo numero di fattori quali un recupero dei prezzi delle materie prime, un aumento della domanda di credito e un costante aumento dei tassi di interesse.
La domanda da porsi è se ciò sia compatibile con le previsioni di crescita circa un’accelerazione non significativa rispetto al livello attuale, a un ritmo abbastanza modesto. All’inizio del 2017, i titoli value europei scambiano a 13,5x il Price Earning Ratio, e pensiamo che ciò possa difficilmente rappresentare un affare, lasciando ai titoli value un certo spazio per una delusione circa gli utili nel 2017.
Dall’altra parte, crediamo che il rapporto rischio/rendimento per i titoli quality growth sia significativamente migliorato nel corso degli ultimi 12 mesi. I titoli presenti nel portafoglio del Comgest Growth Europe scambiano oggi a 20x il Price Earning Ratio per il 10% di crescita dell’EPS attesa per il 2016, 2017 e 2018. Ciò si inserisce nel solco del trend stabile degli utili del passato, basato sull’esecuzione, l’innovazione, l’espansione regionale e la crescita delle nicchie di mercato in cui le società che compongono il portafoglio operano.
La loro traiettoria di crescita dipende dai trend di crescita strutturali e da iniziative specifiche delle società, più che dal ciclo economico, difficile da prevedere e volatile. Ciò che è importante per noi è focalizzarsi sui fondamentali con un approccio bottom-up, invece di basarsi su variabili macroeconomiche o su rotazioni di stile di investimento.
In conclusione, il dibattito “value vs growth” per un investitore di lungo termine crea rumore e distrae da segnali fondamentali come una crescita sostenibile degli utili e la generazione di flussi di cassa. Nel peggiore dei casi, si tratta di continuare a seguire un trend. Nel 2017 la nostra attenzione resterà fermamente focalizzata sui fondamentali bottom-up. Nel corso del primo mese del nuovo anno, numerose società a livello globale pubblicheranno gli outlook relativi alla crescita nel 2017, e ciò permetterà agli investitori di farsi un’idea della realtà e determinerà se il focus si sposterà verso i fondamentali, o se continuare il dibattito “value vs growth”.
