Inflazione, la battaglia non è finita, ma il 2023 non sarà un bis del 2022

I fallimenti delle banche statunitensi a marzo hanno indotto gli investitori a ridurre le previsioni in merito ai rialzi dei tassi di interesse. Ma se il panico dovesse essere di breve durata grazie alla risposta rapida e aggressiva delle autorità di regolamentazione, i tassi d’interesse potrebbero tornare a salire grazie alla solidità dei dati economici. I consumatori globali sembrano resilienti, dato che la crescita del reddito reale è tornata ad essere positiva.

Il mercato del lavoro è più rigido che mai e le banche centrali continuano a temere che ciò possa portare a un’inflazione persistente nel settore dei servizi. Una crescita sorprendentemente forte comporta il rischio che l’inflazione non riesca a moderarsi autonomamente senza un ulteriore inasprimento delle politiche monetarie.  Gli investitori non devono andare molto indietro nel tempo per ricordare un contesto di mercato guidato principalmente dai timori di un aumento dei tassi di interesse e di un’inflazione elevata. Pochi di noi vorrebbero ripetere l’esperienza del 2022. Ma fino a quando non avremo la conferma che la crescita e l’inflazione stanno rallentando, le banche centrali rimarranno orientate verso un aumento dei tassi di interesse, rendendo difficile per i mercati azionari o quelli obbligazionari sostenere i rally iniziati a novembre (per non parlare di una loro estensione). Allo stesso tempo, non siamo convinti che il fortissimo inizio di 2023 in termini di crescita economica si manterrà nei prossimi mesi, il che significa che non manca molto alla fine dei rialzi dei tassi e una piena ripetizione dell’anno scorso rimane un’ipotesi di rischio al ribasso, non il nostro scenario di base.

Gli investitori hanno iniziato l’anno prezzando un rapido calo dell’inflazione senza grandi difficoltà nel mercato del lavoro (probabilmente lo stesso scenario in cui sperano i banchieri centrali). Ma noi pensiamo che questo finale perfetto sia troppo bello per essere vero e ci aspettiamo invece una crescita lenta ma resistente e un calo dell’inflazione core lento ma costante. Gran parte di questa flessione andrà a scapito dei margini di profitto delle imprese, inducendo un maggior numero di aziende a prendere in considerazione l’ipotesi di ridurre il personale mentre i loro titoli azionari faticano. Allo stesso tempo, continuiamo a vedere una serie di opportunità di investimento interessanti. Attività come il credito e i prestiti high yield, che si basano sulla crescita economica senza essere troppo sensibili all’aumento dei tassi, sono tra le nostre asset class preferite.

Investire nell’azionario con l’inflazione

• I venti contrari del 2022 che hanno penalizzato le azioni (inflazione persistente, aumento dei tassi, turbolenze geopolitiche e timori di recessione) rimangono forti, ma continuano a spostarsi e a variare di entità. Gli investitori sono sempre più rassegnati a un destino di tassi di interesse “più alti e più a lungo”, un tema che le banche centrali hanno supportato per diversi trimestri. Prevediamo il perdurare di volatilità e incertezza e questo contesto ci porta a privilegiare un approccio “a bilanciere” nell’allocazione del rischio azionario.
• Preferiamo un atteggiamento complessivamente difensivo sui mercati azionari globali e privilegiamo gli investimenti con un solido free cash flow, un potere di determinazione dei prezzi tale da contribuire a compensare l’inflazione e quelli con la capacità di far crescere i dividendi, pur rimanendo prevalentemente agnostici rispetto allo stile, alla capitalizzazione di mercato o al settore. Alcuni settori, come i semiconduttori e il software, possono essere adatti a questo contesto unico, grazie a una domanda poco elastica e alla loro storica capacità di operare con margini ridotti.
• Per bilanciare questo posizionamento, guardiamo alle azioni dei mercati emergenti come a un’opzione interessante per assumere un rischio maggiore e acquisire un’esposizione al beta. L’indebolimento del dollaro statunitense, le valutazioni interessanti, il miglioramento delle stime sugli utili e la riapertura della Cina dovrebbero essere fattori di sostegno.
• Anche prima dei recenti avvenimenti, eravamo diffidenti nei confronti del settore bancario e ci aspettiamo ulteriore volatilità. Vediamo opportunità selezionate in alcuni titoli finanziari (in particolare nelle grandi società diversificate a livello globale), ma rimaniamo cauti nei confronti del settore nel suo complesso.
• Le small cap globali appaiono sottovalutate e beneficiano dell’allentamento delle pressioni inflazionistiche. Sebbene l’esperienza dimostri la propensione della classe d’investimento a sottoperformare in caso di rallentamento dell’economia, le small cap sono in genere tra i primi settori del mercato azionario a riprendersi da una recessione economica.

Investire nell’obbligazionario

Nonostante le turbolenze bancarie, dalla fine dello scorso anno le condizioni dei mercati del reddito fisso sono migliorate: i fondamentali del credito appaiono sani, l’inflazione si sta moderando e la crescita economica globale rimane solida. Le valutazioni hanno subito un notevole aggiustamento e sono ora più vicine ai livelli di fair value, anche se le opportunità di generazione di reddito a medio-lungo termine appaiono ancora solide.

I nostri temi d’investimento principali consistono nell’enfatizzare il rischio di credito rispetto al rischio di duration e nel concentrarci sulla flessibilità e sulla diversificazione tra i vari settori del credito piuttosto che sull’allocazione in una singola area eccessiva o insufficiente.

Nonostante questo contesto, riconosciamo che le obbligazioni investment grade hanno avuto una buona performance. Pur continuando a vedere sacche di opportunità, quest’area del mercato nel suo complesso appare ben prezzata.

Per quanto riguarda le altre aree del mercato, siamo leggermente più favorevoli al debito dei mercati emergenti, dato che la stabilità economica è in miglioramento. Riteniamo inoltre che i prestiti senior offrano rendimenti interessanti e continuiamo a vedere valore nelle obbligazioni high yield, soprattutto nelle aree a più alta qualità creditizia. Inoltre, ci piacciono alcuni nomi selezionati di titoli privilegiati grazie a valutazioni interessanti.