Mercati, le implicazioni della riforma fiscale Usa sono poco chiare
Alcuni osservatori di mercato si sono dichiarati ottimisti riguardo a una fase rialzista per le azioni e per l’economia complessiva indotta dalla riforma fiscale; tuttavia, la realtà è che ci saranno sia vincitori che vinti, e in ultima analisi non sappiamo quale sarà l’entità dell’impatto. Intendiamo evidenziare alcune aree per le quali che a nostro giudizio l’impatto sull’economia e sul mercato potrebbe essere più ampio.
Aliquote delle imposte sul reddito delle società
Nella versione del disegno di legge di riforma fiscale uscita dalla riconciliazione tra Camera e Senato, le aliquote delle imposte sul reddito delle società sono state ridotte dal 35% al 21%%, una percentuale non così bassa come nelle precedenti versioni della legge, ma comunque piuttosto significativa. Sembra ovvio che la riduzione delle aliquote delle imposte sul reddito delle società statunitensi sia destinata a creare redditi al netto di imposte più elevati per le aziende, destinati a loro volta a imprimere slancio all’Indice S&P 500 e ad altri indici di mercato primari. Tuttavia, alla luce delle differenze significative tra le attuali aliquote d’imposta effettive delle società, gli impatti a livello di utile netto dopo le imposte esercitati dal disegno di legge fiscale in realtà varieranno notevolmente da un’azienda all’altra.
Un’aliquota fiscale ridotta sugli utili esteri rimpatriati e il pagamento retroattivo obbligatorio su tali utili conseguiti in passato incrementeranno verosimilmente la quantità di liquidità rimpatriata negli Stati Uniti. Tale rimpatrio di liquidità potrebbe portare a potenziali incrementi di riacquisti di azioni proprie, dividendi e spese in conto capitale (capex) all’interno degli Stati Uniti. Le spese in conto capitale potrebbero poi ricevere un ulteriore impulso dall’ammortamento accelerato.
Molti osservatori inoltre sono certi che la riforma fiscale sia essenziale per rafforzare la crescita economica statunitense. Nel complesso, riteniamo che la legge fiscale possa incentivare una maggiore crescita del prodotto interno lordo (PIL) statunitense, ma dovremmo elaborare alcune ipotesi positive. Lo scenario “Goldilocks” è una situazione in cui la combinazione di aliquote di imposte societarie più basse, aumento degli utili esteri rimpatriati e ammortamento accelerato determinano complessivamente maggiori spese in conto capitale all’interno degli Stati Uniti, contribuendo così a un ritmo di crescita economica più elevato in futuro.
Ciò detto, i fattori che influenzano la crescita economica sono complessi e le imposte sono solo uno degli aspetti.
L’aspetto negativo rappresentato dal deficit
Una cosa di cui siamo più certi è che la nuova legge fiscale aumenterà le dimensioni del deficit federale statunitense; alcune stime prevedono un incremento del deficit di 1 trilione di dollari statunitensi (a causa di un minore gettito fiscale federale) nel prossimo decennio. Sebbene l’impatto effettivo di un maggiore deficit federale derivante dalla riforma fiscale dipenderà in parte dal grado di rafforzamento della crescita del PIL statunitense, aumento dei redditi e maggiore gettito delle imposte federali che l’imposta stessa indurrà nell’economia del paese, riteniamo che l’esito probabile sarà un incremento dei tassi d’interesse statunitensi a lungo termine.
Le prospettive di aumento del deficit coincidono con la decisione della Fed di ridurre il proprio bilancio, mentre parecchi acquirenti primari di Treasury Bond (ad es. governi esteri, banche centrali asiatiche e paesi produttori di petrolio) hanno ridotto i loro acquisti. A fronte del maggiore debito che i mercati globali devono assorbire, ci si deve chiedere se gli attuali livelli dei rendimenti siano abbastanza alti da attirare acquirenti. Secondo le nostre previsioni, i rendimenti dovranno salire allo scopo di trovare un equilibrio tra domanda e offerta.
La probabilità che gli stimoli esercitati dalla riforma fiscale su una continua espansione economica alla fine contribuiscano a un contesto inflazionistico supporta anch’essa la nostra previsione di aumento dei tassi. Concordiamo con le convinzioni dei nostri colleghi del Templeton Global Macro secondo le quali molteplici fattori, anche al di là della politica fiscale, hanno creato le condizioni per un aumento dell’inflazione nei prossimi due anni. A nostro giudizio, in una fase in cui la Fed riduce il proprio bilancio da livelli senza precedenti, eventuali incertezze del mercato potrebbero avere un enorme impatto sulle valutazioni obbligazionarie. Riteniamo che gli investitori abbiano motivo di essere prudenti circa i potenziali rendimenti dei titoli del Tesoro di lungo termine.
Cosa significa questo per noi
In questo contesto di crescita economica globale sincronizzata, moderata inflazione e condizioni di liquidità favorevoli, prediligiamo gli asset rischiosi; in generale, ciò si traduce in una preferenza per le azioni rispetto alle obbligazioni, nell’ambito delle nostre strategie multi-asset. Sul fronte azionario, privilegiamo le esposizioni non statunitensi, inclusi Giappone e mercati emergenti; sul versante obbligazionario, siamo propensi a un’esposizione breve in termini di duration, a scapito di esposizioni più lunghe.[1] Ritenendo che l’impatto di questi cambiamenti di politica fiscale varierà a seconda dei settori e delle società, siamo convinti che una gestione attiva basata sui fondamentali a livello di selezione dei titoli, rappresenterà un importante fattore di differenziazione in futuro.
[1] La duration è una misura della sensitività di un’obbligazione all’andamento dei tassi d’interesse.
