Quest’anno inizierà un po’ in sordina mentre i venti contrari, inclusa la variante Omicron, pesano sulla crescita. Con il passare dei mesi, tali ostacoli probabilmente si attenueranno, e mi aspetto che il 2022 finisca col botto. Dal punto di vista degli investimenti, caratterizzerei l’anno come “orso tattico, toro strutturale”.
Cominciamo con la parte strutturale: perché ho una view rialzista? Osservando l’economia globale, vedo una grande quantità di domanda repressa, soprattutto al di fuori degli Stati Uniti, e output gap ancora ampi. Le condizioni finanziarie rimangono molto accomodanti e, dopo un decennio di deleveraging e la recente generosità fiscale, i bilanci del settore privato sono solidi. Il problema è l’inflazione, che è aumentata molto al di sopra delle aspettative.
Di conseguenza, siamo in una fase in cui – ondate di virus permettendo – la domanda privata può accelerare in modo sostanziale.
La ripresa della domanda privata sarà probabilmente sostenuta dalle condizioni finanziarie accomodanti e dai solidi bilanci del settore privato. Gli output gap ancora ampi assicurano che, anche se l’accomodamento monetario venisse meno, i policymaker non dovrebbero passare a un ritmo di irrigidimento che minacci l’espansione del ciclo economico. Tuttavia, con l’avanzare dell’anno e la chiusura degli output gap residui, è probabile che le banche centrali diventino sempre più assertive nei loro tightening.
Fin qui tutto bene. Ma che dire dell’inflazione? Guardando ai dati sull’inflazione, trovo molti indizi sui tanto discussi problemi delle supply chain. Negli Stati Uniti, per esempio, le vendite di auto sono crollate in una misura che potrebbe facilmente portare a credere che il Paese sia in recessione – eppure il prezzo delle auto usate è aumentato di poco meno del 50% negli ultimi 18 mesi. Questi dati implicano che l’inflazione attuale non è stata causata dal surriscaldamento economico, ma piuttosto da vincoli sul lato dell’offerta e, man mano che i problemi delle supply chain vengono risolti, la maggior parte delle pressioni inflazionistiche si attenueranno.
Infine, la Cina. La leadership della seconda economia mondiale ha approfittato del rimbalzo della crescita globale del 2021 per lanciare una serie di riforme e avviare una campagna per ridurre la leva complessiva dell’economia. Ho osservato a lungo il rallentamento della crescita in Cina con un certo disagio, ma la leadership ha segnalato chiaramente che metterà una maggiore enfasi sulla crescita. Non mi aspetto una ripresa massiccia, ma una stabilizzazione e una ripresa in una traiettoria di crescita che ha continuato a scendere negli ultimi 12 mesi saranno una notizia gradita.
Sulla base di questo contesto strutturale molto positivo, mantengo un orientamento ribassista sul breve periodo. La diffusione della variante Omicron è destinata ad aggravare un rallentamento della crescita che, a mio avviso, era già nelle retrovie. Questo rallentamento è guidato da una combinazione di tre fattori: primo, l’aumento dell’inflazione, in particolare i prezzi dell’energia, che limitano il potere d’acquisto delle famiglie; secondo, i problemi delle supply chain, che hanno rallentato il ritmo dell’accumulo di capitale; e terzo, i venti contrari fiscali, concentrati in particolare negli Stati Uniti. Inoltre anche la Fed è diventata più ‘falco’.
La chiarezza sulle misure in risposta a Omicron rifocalizzerà l’attenzione dei mercati
I mercati finanziari guarderanno oltre la debolezza iniziale e si concentreranno su una view più costruttiva? Oppure manterranno un punto di vista più miope e si concentreranno sulle sfide di breve termine? Mi aspetto che gli asset sensibili alla crescita, come le azioni, possano mostrare una certa volatilità mentre il mercato continua a digerire tutte le implicazioni della variante Omicron e il ritmo leggermente più veloce della stretta monetaria della Fed.
Quando ci sarà più chiarezza sulla gestione della variante Omicron e i problemi delle supply chain cominceranno ad attenuarsi, mi aspetto che il mercato sposti l’attenzione sul contesto strutturale, che è molto positivo per l’azionario. Tuttavia, il mercato può adottare una view a lungo termine solo quando l’incertezza viene meno – in altre parole, quando capiremo quali restrizioni imporranno le autorità negli USA e in Europa per contenere la diffusione del virus.
Fatti salvi gli stessi caveat sulla capacità dei mercati di spostare l’attenzione sul contesto strutturale, mi aspetto che i rendimenti obbligazionari finiscano il 2022 sostanzialmente al di sopra dei livelli attuali. Anche se la risoluzione delle disruption alle supply chain porterà probabilmente a una minore inflazione, è anche probabile che spinga i rendimenti obbligazionari al rialzo, via via che le banche centrali si sentiranno sempre più a loro agio nel rimuovere gli stimoli monetari. Il mercato probabilmente lo scoprirà con un certo anticipo.
A livello di aree geografiche, vedo una maggiore domanda repressa e un output gap più ampio al di fuori degli Stati Uniti. Una volta che le incertezze di breve termine verranno meno, la parte non statunitense del mondo, in particolare l’Europa, presenterà le opportunità di investimento più interessanti.
