Anche se sotto pressione, i mercati del credito lo scorso anno hanno mantenuto una notevole dispersione a livello di performance regionali e di debito investment grade, creando così opportunità selettive per gli investitori più esperti. Gli high yield europei hanno sovraperformato rispetto a quelli USA; i bond investment grade in sterline hanno sovraperformato su quelli in euro, e il credito dei mercati emergenti asiatici ha ben performato a dispetto dei timori diffusi sulla Cina.
Ciononostante, l’esordio del 2016 è stato debole e molto più correlato. C’è stata una stretta sugli standard creditizi nei mercati emergenti, e si delineano i primi segnali di una stretta anche negli Stati Uniti, benché in Europa l’attività creditizia si stia ancora allentando.
Il livello di indebitamento aziendale è ancora relativamente alto nel comparto degli investment grade, ma resta inferiore a quello del 1990, se si escludono i settori energia e materie prime. Infine, anche se le curve dei rendimenti si sono appiattite, sono ancora più ripide di quanto non fossero quelle associate alle precedenti recessioni. I default sono aumentati, ma sono partiti da livelli storicamente bassi e sono, di norma, un indicatore ritardato, non anticipatore.
Le obbligazioni High Yield americane, con una perdita del -5%, sono state tra i peggiori performer dei mercati obbligazionari nel 2015. Quasi il 50% dei bond ha prodotto rendimenti negativi e un buon numero ha raggiunto livelli di sofferenza. Poco più del 20% dei nomi high yield statunitensi riguardano i settori energia e commodity e sono quindi vulnerabili al calo dei prezzi delle materie prime. Il livello di sofferenza è visibile anche nei settori retail e telecomunicazioni, anche se i rendimenti sono aumentati fino al 9%, generando opportunità selettive.
“Nel comparto investment grade Usa, gli emittenti di buona qualità ora sembrano convenienti. E se da un lato cerchiamo di evitare alcune banche americane regionali di piccole dimensioni, sovraesposte alle materie prime, per le grandi banche come JP Morgan è tutta un’altra storia, poiché hanno bilanci forti e bassa esposizione alle materie prime.“
A preoccupare i mercati sono stati anche i mercati emergenti. Tuttavia, i corporate bond russi hanno generato ottime performance nel 2015, nonostante le molteplici difficoltà del Paese. Anche il credito cinese ha sovraperformato, in particolare nel comparto dei bond immobiliari. Il risultato è che il credito dei mercati emergenti comporta sia opportunità che rischi”.
Volatilità garantita nei mercati obbligazionari
In conclusione ci aspettiamo un altro anno di volatilità sui mercati obbligazionari, e crediamo che il rischio di recessione sia più basso dei prezzi di mercato. Questo ambiente offre opportunità selettive. Nel comparto delle obbligazioni high yield nel 2015, i nostri fondi hanno beneficiato di un’esposizione ridotta ai titoli CCC più rischiosi, ma è ancora troppo presto per modificare questa posizione nonostante i maggiori rendimenti offerti.
