Prevediamo una forte ripresa della crescita economica globale nel corso di quest’anno, che è tuttavia in larga parte già prezzata. Le politiche delle banche centrali molto accomodanti e le condizioni di finanziamento piuttosto convenienti hanno favorito un rally piuttosto marcato dei segmenti orientati al rendimento negli ultimi 12 mesi.
Quindi, anche se rimaniamo ottimisti sul quadro di crescita, pensiamo che sia il momento di cominciare a togliere alcune fiche dal tavolo, in particolare in alcuni di quei settori che hanno guidato la ripresa, come ad esempio alcune aree più generiche del credito investment grade e high yield, e cominciare a concentrarsi maggiormente su alcuni dei settori ciclici per cui questa ripresa della crescita sarà positiva e su alcuni settori del mercato che beneficeranno più specificamente di questa ripresa legata a COVID. Pensiamo ai settori del gaming o del tempo libero, o ai settori che tendono a beneficiare di una ripresa dei viaggi globali. All’estremo opposto abbiamo anche avuto la tendenza a concentrarci maggiormente sui segmenti difensivi del set di opportunità, aree del mercato che avevano fondamentali molto forti prima di questo periodo di volatilità. I mercati immobiliari globali ne sono un esempio.
Alcuni mercati di prodotti strutturati che sono sostenuti da beni durevoli continuano ad essere aree che pensiamo che gli investitori dovrebbero sovrappesare nel segmento orientato al rendimento del loro portafoglio.
Infine, i mercati emergenti ci sembrano sempre più interessanti. Si tratta di aree che, ancora una volta, dovrebbero beneficiare della ripresa globale più sincronizzata che anticipiamo nel corso di quest’anno e nel 2022.
Ci aspettiamo un ritorno della crescita ma anche una ripresa piuttosto significativa dell’inflazione, almeno nel corso dei prossimi mesi. Prevediamo tuttavia che questa ripresa dell’inflazione sia temporanea, e pensiamo che ci sarà un livellamento che non si discosterà troppo dai tassi obiettivo della banca centrale. Quindi, dato che nel nostro scenario di base l’inflazione rimarrà relativamente sotto controllo, stiamo iniziando a vedere più valore nei segmenti di qualità superiore del mercato obbligazionario. Rispetto alla media storica i rendimenti delle obbligazioni di alta qualità appaiono ancora un po’ costosi, forse non sorprendentemente, perché ci aspettiamo di vedere un considerevole sostegno da parte della banca centrale. Prevediamo che in questa fase la Fed rimarrà in attesa in termini di tassi di politica a breve e continuerà a sostenere le obbligazioni di alta qualità lungo la curva dei rendimenti attraverso il loro programma di QE che dovrebbe proseguire per quest’anno e probabilmente anche all’inizio del prossimo. Eravamo quindi abbastanza sulla difensiva per quanto riguarda il rischio di tasso d’interesse all’inizio di quest’anno.
Dopo il recente selloff, stiamo diventando più neutrali, ma rimaniamo ancora un difensivi in termini di posizionamento generale. Se dovessimo vedere i tassi d’interesse continuare a salire, mantenendo il nostro scenario di base per la crescita e l’inflazione, ci aspetteremmo di tornare ad esporci almeno in parte all’obbligazionario di alta qualità rispetto al quale siamo attualmente un po’ sottopesati.
Anche se la nostra visione di base è che l’inflazione rimarrà contenuta, ci sono certamente dei rischi al rialzo a breve termine. Chiaramente c’è una potenziale spinta al rialzo dovuta al continuo e significativo stimolo fiscale, alcuni altri fattori legati all’offerta nell’economia, ma anche, quando si guarda al lungo periodo, ci sono anche queste potenti forze disinflazionistiche che esisteranno. L’innovazione tecnologica è una di queste. Le valutazioni elevate degli asset sono un altro fattore, e il prossimo rallentamento economico o il prossimo shock negativo potrebbero portare a una maggiore pressione sulle valutazioni del mercato finanziario, un fenomeno che può essere di natura disinflazionistica.
Quindi, a lungo termine, vediamo dei rischi inflazionistici abbastanza equilibrati, mentre nel breve termine c’è questo rischio di overshooting. Il costo per proteggersi da questo tipo di scenari per gli investitori rimane relativamente basso su base storica, e pensiamo che nel contesto di un portafoglio multiasset abbia senso procurarsi una certa protezione contro questo tipo di scenario di rischio, almeno nel contesto attuale.
Ci aspettiamo che la Federal Reserve rimanga in attesa in termini di politica dei tassi di interesse per diversi trimestri, anche di fronte a una forte crescita e a un’inflazione al di sopra dell’obiettivo attuale. Pensiamo anche che cercherà di iniziare a ridurre gli acquisti verso la fine di quest’anno o all’inizio del 2022, e questo potrebbe essere problematico per i mercati perché questa riduzione avverrà probabilmente in un contesto di crescita molto forte e di pressione inflazionistica almeno temporanea. Pensiamo anche che, rispetto a qualche anno fa, le banche centrali abbiano imparato la lezione.
Saranno molto attente a comunicare attentamente e chiaramente ai mercati e ad essere molto misurate in qualsiasi tipo di programma di tapering che intraprenderanno nel corso di quest’anno e nel 2022.
Quello che stiamo cercando di fare è bilanciare le considerazioni top down con una attenta analisi bottom up, cercando di concentrarci sulla flessibilità. Con una maggiore flessibilità, infatti, c’è un’enorme opportunità di trarre potenzialmente vantaggio da rendimenti più elevati per la stessa unità di rischio. Un’area in particolare che sembra piuttosto attraente è la possibilità di muoversi lungo lo spettro della liquidità.
Nel corso degli ultimi 12 mesi c’è stata una massiccia risposta politica al rallentamento economico, che in molti casi ha comportato significativi acquisti diretti di titoli a reddito fisso, obbligazioni societarie tradizionali, obbligazioni ipotecarie, buoni del tesoro. Quindi, rinunciando a un po’ di liquidità, espandendo il set di opportunità, gli investitori possono generare rendimenti molto interessanti in alcuni segmenti privati del mercato e in alcune aree di natura più complessa che possono fornire rendimenti aggiustati per il rischio molto interessanti.
Quindi la personalizzazione, la flessibilità, la capacità di scambiare la liquidità con un rendimento più robusto e più elevato sono molto, molto attraenti al momento e sono aree su cui rimaniamo concentrati nel nostro processo di investimento.
